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江苏省理财师协会沙龙（33期）——我在美国做农地投资
中美贸易战正酣，作为早年进入美国市场的投资人，中美实业的投资环境，到底有哪些区别？投资逻辑又有哪些异同？美国房地产、农业地产项目的实际操作中，有哪些投资机会和风险点？9月27日晚，沈先生与大家分享了他的经验以及观点。
嘉宾：Charlie Shen
沈先生是9TH Capital（九思资本）的合伙人，具有十余年股权投融资和基金管理经验，曾就职于东方富海基金，历任投资总监、管理总部副总。
在加入创投基金行业之前，沈先生在软件行业从业近十年，曾在亚信联创（NYSE:ASIA）历任国际合作、运营管理、投资者关系等部门负责人。
九思资本是一家专注于北美农业土地资产的投资管理机构，其旗下九思农业地产基金持有并持续并购北美的优质农地资产。
观点摘要：
首先给大家介绍一下我们在美国的农业产业投资情况，目前我们在美国已经投资了两块农场，每个农场都包含了两个独立的产权地块，总共是四个产权地块。两块农场的总面积是五百英亩，大概是三千亩的总面积，总投资规模大约在一千五百万美元。这两个农场的地理位置都是在加州的北部，距离旧金山大概一个半小时车程。目前这两个农场的种植品种都聚焦在坚果行业，其中种植面积比较大的是巴旦木；另外一小部分的面积在种碧根果。第一块农场树种植的比较早，是2014年种植的，今年树龄已经到了第四年。第二块农场，是在去年购入，今年开始开发。
当我们拿到今天的题目——在美国做农业投资，首先想到是最初为什么会考虑选择这样一个相对另类的投资方向。就像刚刚介绍的，十年时间一直在国内做一级股权投资。大约在五六年之前，我们的基金投资人逐渐开始产生了一些这样的想法和需求，他们的非人民币资产、美元资产或其他货币资产能有什么样的配置方法和配置种类。由于海外的信息相对比较缺乏一些，所以我们也是针对有这样需求的一些客户去做了一些探索。针对这样的海外资产配置，我们也关注了金融资产、房产、黄金等资产类别，最终聚焦到了农业地产这一领域。因为农业地产本质还是不动产的类别，具有固定资产属性。我们接触的美国硅谷的投资行业，还有一些高科技行业的高层从业人员，都比较喜欢在就近的一些地方去购置私人的农场，比较典型的例如布什家的德州农场。所以我们团队下决心去做农业土地资产投资是基于的几个重要的原因。第一是农业土地投资属于固定资产类投资，资产下行的风险是比较低，同时土地产权是具有永久产权。第二点原因是农业土地资产的固定资产价值是长期稳步升值的。第三点原因是，在全球角度来看，可耕种土地和可灌溉水源是属于稀缺资源。最后是美国农业产业的高度发达，给这个投资做了一个依托。美国土地产权的私有化，也是跟随着整个建国的历史过程中间发展过来的。政府颁布的第一个土地私有化跟土地产权的一个法令是在1781年，在整个的土地相关法律发展的历史中过程中，1862年的宅地法是一个比较著名的时间点，它规定了1863年1月开始，凡美国公民只要交纳十元的登记费用就可以领取一百六十英亩的国有土地，作为私有产权。这个背景是在南北战争时期的林肯政府颁布了这个法令，鼓励大家耕者有其田，一百六十英亩大概折算过来是在一千亩，这有一个附加条件，在登记的土地上面必须要连续耕作五年，耕作满五年之后土地即可归其所有。所以十八世纪末、十九世纪初到现在，美国土地的产权明晰，私有产权神圣不可侵犯和永久产权一直贯穿到现在，有着两百年的历史，同时它也是一个市场上面可以自由灵活交易的一个资产匹配。
最初我们是通过在农业区的一些交流中感知到的农业土地的价格一直是处于攀升状况。基于这样的一些考量，我们又通过美国农业部和美国的一些农业土地研究所拿到了一些量化的统计数据。这个数据是从1971年开始收集的，包括全美的平均农地的价格增长和每个周的单独的数据。从1971年到2016年的45年时间，全美农地的价格增幅是74倍。同期45年里房地产信托的资产增幅是20倍，标普五百是10倍，黄金的价格增幅大概在8.5倍。45年是一个相对比较长的周期，如果从1996年到2016年20年的周期来看全美农地的增幅在5倍多，房地产信托大概在3.6倍，标普500是2倍，黄金在2.36倍。而且我们通过这个历史统计数据来看，农业土地资产几乎没有回调，在45年时间，即使是在2008年金融危机发生的时候，全美农业土地的价格数据是略有百分之一以内的回调，加州的数据是没有回调，所以它是连续45年的复利产生比其他投资类产品更高的一个收益回报。同时我们在考虑选择这个投资资产类别的时候，也是在考虑它是具有一个稀缺性、不可复制，不可再生的特性。在农业土地方面体现在可耕种的土地，可耕种土地，全球每年都在流失流失率约为2%，流失的可耕种土地其实都是优质土地，这部分造成的全球这种耕种土地的产能减损大概在每年在3.5%到4%。另外一方面就是农业灌溉用水。农业灌溉用水占整个全球淡水量用量的在70%，而且日益进入一个稀缺的状况。最后一个亮点，是依托整个美国农业大产业的一个红利，其中包含了农业科技发展、专业化分工，以及规模化生产和产业化生产。另外就是包含了在整个流通领域以及在金融产品配套支持上面给予的各方面的支撑。这个有它的历史背景，在第一次世界大战和第二次世界大战期间，美国的本土都没有受到影响，而在战后全球恢复时间，美国对全球的这个经济支持其中很大一部分是以农产品为主。全球当时的需求，是支撑着美国农业的规模化发展的一个市场要素。
在确定了这个投资方向，我们设立了投资架构、安排合作资金之后，我们整个投资工作的核心关键要素是跟当地整个的产业去建立起一个友好合作关系，在早期我们团队在美国大约在六个州进行考察。其中是包括整个西海岸的加州、俄勒冈州和华盛顿州，然后包括了在南部的亚利桑那州、密西根州和他们的一些主要农产品的生产运作的状况。在这个过程中间最核心的是和美国当地的农场家族去建立好一个友好合作关系。家庭农场是整个美国农场的主要构成，从数量上来看，家庭农场占全美农场近90%，从生产的产量来看，家庭农场贡献了全美的农业产量的70%。从这个美国鼓励农地私有化开始，家庭农场数量逐渐攀升，在十八世纪五六十年代达到最高，约有六百多万农户，后来逐步进入集约化过程。今天美国的农户总共约有两百万左右，略少于占全美人口的百分之一。所以家族农场的特点是世代居住在一个固定的区域，社会关系比较简单，为人很简单很纯朴，而且有着比较强的宗教信仰。在整个生产的过程中间体现出来的一个是专业性程度，另一个是专注，一般农场只会专注在几个固定的农作物品种。我们现在的农场合作伙伴，就四代专注在巴旦木单一品种，而且就是逐渐形成了集约化的产业优势。刚刚提到目前在美国投资规模大约是在五百英亩左右的规模，我们目前的合作农户他们自己家的整个的巴旦木的种植面积大约是在五千英亩，折算成亩的话是在三万亩左右的种植面积。而他们全年的固定工人数量是十个人多一些，只有在收获季节的时候，可能会增加一些工作人手。因此形成了美国农场的单位人均农业生产土地管理规模是相当的大，人均在数千亩的规模。和美国的家族农场去构建关系是一个漫长的过程，因为需要有一个建立互信关系的过程，这是进入美国农业行业的根本；不管是从业的个人还是企业，美国农业整体表现出来的诚信度、信任感，甚至是美国的商业社会里所展现的一些利他精神。在行业碰到的一些特定问题的时候愿意给邻居竞争对手，甚至还有上下游多让出一点空间，这是在当地的农业氛围中所看重的，也是能够融入农业产业的一个必经过程跟经验。除了美国农场家族，我们在当地构建的另外一个关系是跟农业土地的交易经纪机构和经纪人之间构建的。这个角色跟美国的地产房地产经纪人有点类似，但是相对是比较集中的。每一个农业种植区域和生产区的经纪人数量是有限的，而且经纪人通常都是当地有着丰富的种植经验、他的家族也是一些大的农业种植家族，他们手上掌握绝大部分这块区域农业土地交易的潜在信息，以及潜在的一些买卖资源。因为整个的社群比较小，所以美国农业土地在农场主有意向转让或者出售土地的时候，都会先跟周边熟悉的社区沟通一下相应的意向，很多时候土地没有拿到公开市场就在小范围就交易掉了。通常我们碰到的绝大多数卖家，是在整个家族的迭代过程中间，年青的一代不愿意去从事农业行业，倾向于把家族资产出售掉。所以在这个过程中，交易经纪人对买家的信任感是需要花一定时间和精力建立起来的，因为他们一般不会轻易地把这个标的给陌生的买家。我们在最早接触这个市场的时候也经历过一些情况，比如，在我们出价甚至比其他人略高一点的情况下，卖家还是倾向于把他们的土地出售给原来的邻居或者当地知名的农业企业。再一个是我们在整个投资过程中逐渐构建的与美国当地的农业银行的关系，这里农业银行是指的是从事农业行业，提供农业信贷的银行。美国整个银行业是比较开放的，对农业行业提供这个信贷支持的银行数量不多，最典型的有点类似中国的农信社，是由国有发起设立的，会通过国有的性质发债拿到一些资金，然后给农户提供信贷支持。除了国有的信贷机构，比较有名的一个是富国银行还有一个是荷兰合作银行，这两家银行是覆盖全美的农业银行，内部有专业的农业信贷团队去根据作物品种进行评估，给予信贷支持。我们作为外来投资人前期去取得银行的信任时，银行非常关注你对产业的的一些预算预测，对整个的现金流的管理。另外我们的合作农户在这方面给了很大信任度的背书和支持，使我们能够争取到美国的信贷资金。
加州这边巴达木的整个上下游的产业分工还是相当明细的，举一个简单的例子，我们现在接触的是最上游，从土地持有、到种植投入、到最后作物的收获，进入到下游的产品初加工，再进入到产品的深加工达到食品级可出口的状态。达到食品级可出口的产业链的下游是出口商，出口商跟国内的需求商进行交易，进口商转给国内的主要坚果加工商，再往后就是大家比较熟悉的三只松鼠、百草味这类型的品牌商进入到零售渠道。我们在美国的一个主要工作投入，是建立整个投资过程中间和产业链的下游相应的关系。全加州的巴达木加工商有一百多家，我们当时拜访了二十多家最主要的大型加工厂。美国在促进农业过程中，研究机构给予了很大的支持，从国家层面聚了大量资金。在生产过程中间始终是通过一个机制的方式，在加州来看，研究机构的机制包含几部分。其中有一个部分我们可以叫做农业站，是加州大学系下有九个农业拓展站，它的作用是承上启下的，一方面把整个学术的研究成果进行成果转化，传给农户；另一方面是把农户碰到的问题传达给研究机构进行解决。最早我们在美国农业投资的过程中，就聘请了一个加州大学的土壤及灌溉系统的专业顾问，给我们去做一些土壤跟灌溉方面的技术性指导。同时因为学术体系跟产业体系有的这样密切的联系，所以我们通过专业人士的引荐介绍达到一个跨区接触的过程，通过这个区的农业站介绍到另外一个区，再从那个区的农业站接触到当地的农户跟生产者，建立起当地的这个信任关系。还有一个在美国农业产业里重要要素是它的行业协会。美国的农业行业协会除了在农业部下设的一些大的行业协会，每一个作物品种都会有自己的行业协会。行业协会是一个自下而上自发组成的，以巴旦木为例，最大的是加州巴旦木协会，因为加州占了整个全球八大木产量的82%，所以加州巴旦木协会基本上也代表了一个全美跟全球巴旦木协会的体量。在美国农业行业协会的定位是把行业从业人员包括从种植户到家工商的一些共同性的一些诉求集中进行处理。同时在全球市场上去推广产业形象、推广产品的用途。以美国巴旦木行业协会为例，每生产出一磅的巴旦木他们会提取三分钱的会费。加州每年他们大概有六千万到七千万美金的会费收入，用来做产品推广。
所以这几年我们实地去农场投资的过程中，也体会到整个产业现代化优势跟产业红利。这个是在一百多年两百年的历史上积累下来的，其中包括了一个是科技方面的育种技术、基因技术，化肥农药及各方面技术性积累。另外一个是专业化的红利，美国专业化的红利主要体现在生产区域专业化。全美的七大主要农作物品种主要分布在十个大的农业资源区。每个农业资源区可能涵盖若干个州，不会有某一个区域同时覆盖这七个主要品种，每个资源区都会有自己的专项品种，比如巴旦木就是主要是在加州，碧根果主要在南部地区。另外一点是农场生产的专业化，每个农场都会聚焦在一两个或者两三个自己特别熟悉的品种上，例如坚果果树类的数量会少一些，如果是大田作物类的数量会稍微略多一些。还有一个是产业分工的专业化，从一开始的育苗是专业育苗公司，到灌溉是专业的灌溉公司，挖井是专业的挖井公司，收获的时候也是专业收获公司，同时它的专业化也带来了一个规模化效应。刚刚前面也提到过大规模产业化是目前美国农业的主要特点。原因也是因为一百多年前整个国家50%的人口是农业人口，下降到目前在农村区域的人口只占2%，从事农业的人口还不到1%，那必然带来劳动力由有机械化替代。产业红利还有一部分是流通领域和金融产品的支撑，其中主要的大田作物都会有期货产品进行对冲保值，芝加哥的农产品交易期货交易市场是全球最大的一个市场。另一方面保险制度给农业提供了另外一个维度的支撑。目前整个美国保险保障的农作物已经达一百多种，其中主要是两种保险类型。一种类型是农作物保障保险，涵盖一些概率的灾害性事件，同时也包含了一些责任险。在灾害保险这一块，美国政府是有一定的补贴制度的，一个基础保险是保底50%的产量跟50%的价格，这一部分的保费是美国政府补贴，也可以自行再增加市场化保费，它的保障达到80%到90%的产量和100%的作物价格。第二种类型保险是作物收成险，分两种的保险模式，一种是平均产量保险，还有一种是农场收入保险，二者取其一。平均产量保险是以区域性为对标，如果整个区域的这个品种在今年出现了一些歉收状况，保险公司会针对你的产量去做一个保险补偿。另外一种选择是农场收入保险，它是以单个农场为一个核算单位，你需要通过财务数据的提供去申请保险做的保证。
同时在投资过程中间，我们也感觉到整个农业行业的信息服务体系提供的巨大支撑。目前美国建有全球最大的农业信息网络系统，覆盖了全美四十六个州，同时也连接了加拿大的六个省和其他七个国家。这个网络连接的美国农业部和美国各个州的农业属，还有相关的农业大学以及大量的主要的农业企业。这里面除了农产品的信息，也包含了大量的土地信息。比如我们在投资早期可以去通过这个系统找到任意一块土地的土壤资料。以土壤为例，在十九世纪七十年代，美国就完成了全美所有土地的勘探和测绘信息，后来随着互联网化又把这种信息公开到了互联网系统里。我们在这套系统的地图上用鼠标任意画出一块位置，都能够展现出这块位置的土壤基础信息跟成分信息，这对我们前期的项目筛选跟项目尽调提供了非常大的支持。
还有一个大家可能听得比较多的是美国的农业政府补助。美国在早年的时候，给与了农产品大量的直接补助，使得在对外出口的时候取得了巨大的竞争优势。在2014年的时候美国新出台了一个新的农业法案，这个方案的出台抑制了给农业产品的直接补助，但还是保留了一些间接补助的操作可能性。同时美国农业部还有一个方面政策，例如GSM02政策叫出口信用担保，凡是出口的农产品，都给予出口企业以信用支持获得获得低息的出口交易贷款。在这个美国投资过程中，法律跟税务是需要做非常审慎的考虑的。我们团队在一开始也有美国的注册会计师和美国的律师职业人员参与，做一些最基本的把关。
我们在美国的农业土地资产投资也是刚刚涉猎，因为这是一个投资周期相对比较长的一个投资领域，我们团队后面还是有着一些比较大的发展方向的想法。一是从目前坚果产品能够扩展到其他的多类农产品，在前期我们在几个大的农业产区都有一些铺垫，在这个过程中，我们还是想聚焦在能够跟中国市场的需求有一些紧密关系的产品，虽然最近中美的贸易之间起了一些摩擦，但是我们相信最大的生产国跟最大的需求国，未来还有合作的巨大空间。目前我们的项目主要聚焦在北加州，扩展到南加州以及其他的一些州的农业土地投资范围，那这个中间核心要素还是两个，一个是土地，一个是水源。这两个是这个所有的这个投资判断最最最核心的，我们当地的农业专家给了一个类比，买土地和购买房产差不多。买房产的核心是地段位置，买土地是最好的土地跟最好的水资源。目前我们也考虑从的上游产业链着手去做全产业链的延伸，这也是目前美国大型农业企业的一个发展方向。
现场互动：
1、美国农地行业，新进门槛是否很高？
美国农用地行业新进门槛是否很高，我感觉一个是资金门槛，我们现在投入的资金一千五百万美金在整个行业领域已经算是最小的起步规模。如果再小于这个规模很难适应这种规模化生产。还有一个是他的社会群体的门槛，需要一些时间去打入，并与行业从业人员建立起相应的互信关系。
2、目前除了实体投资，有无金融产品，可以间接投入这个行业？
实际上跟农业行业投资挂钩的金融产品还是比较多的。大多数是跟农产品去进行挂钩的，那另外的一个领域，如果切合我们现在在做的农业土地领域，有点类似于房地产的角度。我们目前在美国了解的状况，金融行业或者金融机构去构建这样的产品不是特别的多，主要还是因为这是一个相对另类的小众的。我们平行在做投资的也包含了包括一些养老基金，还有一些这个保险基金和欧洲的一些家族基金。
3、目前中国投资者介入美国农业的主流形式是什么？
在当地除了我们之前提到的荷兰合作银行，我们另外一个合作银行是美国的华美银行，是美国最大的华人银行，也是上市银行。他们把全美的中华区客户做了一个汇总，从他们那边得到的信息，其实进入的人还是相当少。就目前了解情况，大概可能十年之前，国内有一个做牧草的经销商。他在美国收购了他的上游企业是在犹他州的一个牧草种植农场。除此之外，华美银行银行网络反馈出来在美国去直接介入到土地投资的，我们算他们接触的第二个客户。我们有些朋友在加拿大那边是有做类似的一些投资操作，加拿大的农业产业跟美国略有一些小的差别。
4、最近有一部美剧《黄石》，涉及的达顿家族，就是您提到的农地。您作为外国投资者进入这个市场，相对美国本土投资者，主要的优势和劣势是什么？谢谢
首先从美国目前的法律、产权制度来看，本土投资人和外国投资人之间的没有特别大的差异，从产权所有权的角度来讲是一视同仁的，并没有澳大利亚或者新西兰对这个外籍人士投资有一些限制。唯一的可能的差别，就是说本土投资人跟外籍投资人在遗产税上面会有一些差别。另外一种差别，我把他叫成财务投资人和产业投资人的差别。我们更多的是偏向于财务性投资的角色，和我们类似的高管在我们现在做的投资区域去做类似投资也很多，我们那边也有不少是从加拿大温哥华过来的，这个投资人也有一些大的家族基金合作的是投资。这类型的特点更多的是依托当地的一些本地投资者的经营管理能力。如何挖掘寻找出一个好的本地投资者，是整个投资的关键的要素。
5、您测算，美国农地投资的年化回报率大概多少（作物和土地增值分别多少）您在做美国农地投资期间，觉得最大的风险，是什么？
这是一个相对偏被动的投资，我们整个投资的资金量的三分之二左右是投到土地资产上，三分之一是投到种植开发上。土地增长的收益和合作农户之间的相关性就偏弱一些，种植投入上的收益跟农户相关性会强一些。所以如果类比的话，跟买地盖房的房地产开发的模式是比较像的。这和万达、万科在海外去做地产开发的时候和本土的这个专业地产开发团队去建立合作关系的这种概念是差不多的。
关于这个农地投资的年化回报，可以用一些历史数据作参考，如果从美国农业部的数据回看四十五年，不计算土地租金收益，土地资产增值年化收益为9.8，那如果回看三十年大概在8.4，回看二十年大概在8.07。这是一个全美的平均数据，核心地段的跟偏远地段的土地还有一些差别。作物的收益差异就比较大一些，我们目前在做的这种坚果类的，是固定投入一次性投入比较大，后期有持续的三十年的现金回报。这部分的波动是受的产量跟作物价格影响。我们目前自己预估作物的收益会比土地的收益还要略高一些，但是波动性也略大一些。另外上面提到的这两个收益都没有提的银行贷款的杠杆。目前银行贷款的杠杆，最高可以用到百分之六十五的银行贷款，对收益率还会有进一步的提升。就目前我们这几年的运作看，因为整个的农地投资是基于固定资产的投资，在标的筛选过程中还是有相当大的差别。同一块区域这块地跟那块地之间可能壤属性、水源属性就有很大的不同。其实我们在已经做的这个两块地的背后，实际上可能已经否定了三十块。这部分的评价意见一方面来自于在加州大学一些教授，另外一方面就是合作农户给出的意见。如果在买地的时候出现了比较大的偏差了，后期可能会对收益率起到一个比较大的影响。
6、美国农地高度集中，是一开始就这样？还是后来慢慢集中的？
我们感觉是一个集中分散再集中的过程：
1. 最初19世纪初是耕者有其田，大块土地私产；
2. 随着家族传承，农业家族后代分割土地；
3. 随着20世纪后期现代化耕作发展，及其他各产业发展，农业从业人口下降，现在土地又趋向于集约化；
